2.1 Bakgrunnen for investeringsstrategien

2.1.1 Sammendrag

Statens pensjonsfond skal understøtte statlig sparing for finansiering av folketrygdens pensjonsutgifter og underbygge langsiktige hensyn ved anvendelsen av statens petroleumsinntekter. En langsiktig og trygg forvaltning av fondet bidrar til å sikre at petroleumsformuen kan komme både dagens og kommende generasjoner til gode.

Statens pensjonsfond er et instrument for generell sparing. Fondet har ikke klart definerte forpliktelser i framtiden. Siktemålet med investeringene er å oppnå en høyest mulig kjøpekraft av kapitalen i fondet innenfor et moderat nivå på risiko. En ansvarlig investeringspraksis støtter opp under dette.

2.1.2 Komiteens merknader

Komiteen tar redegjørelsen til orientering.

Komiteen viser til at det er bred enighet om den overordnede langsiktige strategien og målsettingen for fondet. Erfaringene fra finanskrisen viser at det er viktig å holde fast ved fondets langsiktige investeringsstrategi, særlig i turbulente tider.

Komiteen påpeker at Statens pensjonsfond utland skal forvaltes slik at formuen skaper en langsiktig god avkastning som framtidige generasjoner kan få nytte av. Dette er avhengig av at man oppnår en bærekraftig utvikling i økonomisk, økologisk og samfunnsmessig forstand samt av velfungerende, legitime og effektive markeder.

Komiteen understreker fondets rolle som en ansvarlig investor og viser til at det siktes mot beste internasjonale praksis i alle deler av forvaltningen.

Komiteen viser til at SPU ligger an til å vokse betydelig i årene som kommer. Samtidig vil de løpende tilførslene til fondet etter hvert avta. Etter 2020 ligger det an til at de årlige uttakene fra fondet for å dekke det oljekorrigerte underskuddet på statsbudsjettet vil bli større enn tilførselen av nye midler til fondet. Fondet vil imidlertid fortsette å vokse fordi avkastningen på kapitalen ligger an til å være høyere enn netto uttak fra fondet. Fram mot 2020 legger departementet til grunn at fondet kan bli om lag dobbelt så stort som i dag. Fondets vekst og størrelse gir et godt utgangspunkt for den videre utviklingen av fondet og investeringsstrategien. Samtidig gjør fondets størrelse at det er vanskelig å gjøre betydelige endringer i investeringene på kort sikt. Komiteen vil understreke at en robust investeringsstrategi som står seg over tid derfor er viktig.

Investeringsstrategien for fondet er utviklet over flere år, der man har lagt vekt på å utnytte fondets særtrekk og evne til å bære risiko. Det er en nær sammenheng mellom målet om god avkastning og fondets rolle som ansvarlig investor. Miljømessige og samfunnsmessige hensyn er derfor langt på vei en integrert del av investeringsstrategien, sammen med hensynet til god styring av selskapene fondet investerer i.

Utgangspunktet for arbeidet med strategien vil fortsatt være å søke høyest mulig internasjonal kjøpekraft innenfor moderat risiko. Pensjonsfondet forvaltes på vegne av den norske befolkningen. Det er en grunnleggende forpliktelse å skape langsiktig god avkastning som framtidige generasjoner kan dra nytte av. Komiteen er enig i dette. Komiteen viser til at mange er opptatt av at fondets investeringer også skal bidra til bedre miljø, til utvikling i de framvoksende økonomiene, og til utvikling av næringsliv og framtidas arbeidsplasser. Komiteen vil i denne sammenheng vise til at dagens investeringsstrategi, med eierskap i mange ulike næringer internasjonalt, en aktiv eierskapsutøvelse, retningslinjene for ansvarlig investeringspraksis og miljøprogrammet er en del av investeringsstrategien for fondet og således også bidrar til dette. Komiteen er opptatt av å synliggjøre at målsettingen for dagens investeringsstrategi om høyest mulig avkastning over tid innenfor moderat risiko er avhengig av en bærekraftig utvikling i de markeder det investeres i. Samtidig bidrar en gjennom forvaltningen av fondet og oppbygging av nye investeringsområder som f.eks. eiendom til utvikling av arbeidsplasser og kompetanse.

Komiteens medlemmer fra Fremskrittspartiet, Høyre, Kristelig Folkeparti og Venstre vil understreke viktigheten av at Norges Bank og NBIM praktiserer stor grad av åpenhet om fondets strategier, resultater og forvaltning. Det er avgjørende å sikre god forankring for å oppnå tilslutning til måten vår felles formue spares og forvaltes på.

Disse medlemmer er tilfreds med at både Norges Bank og NBIM gradvis har blitt mer åpne om selve forvaltningen og resultater. Det er imidlertid avgjørende å ha et kontinuerlig fokus på hvordan man kan sikre åpenhet og en god dialog med storting og offentlighet.

2.2 Ny strategisk referanseindeks for obligasjoner

2.2.1 Sammendrag

Forvaltningen av obligasjonsporteføljen i Statens pensjonsfond utland (SPU) har tatt utgangspunkt i en strategisk referanseindeks som inneholder rundt 11 500 obligasjoner. Referanseindeksen har vært sammensatt av statsobligasjoner med og uten inflasjonssikring, statsrelaterte obligasjoner, selskaps-obligasjoner og pantesikrede obligasjoner i til sammen 11 valutaer. Valutavektene har ligget fast med 60 prosent europeiske valutaer, 35 prosent nordamerikanske valutaer og 5 prosent valutaer fra Asia/Oseania.

Innenfor hver av de tre geografiske regionene har ulike deler av obligasjonsmarkedet, og enkeltobligasjoner, hatt en andel i indeksen tilsvarende deres andel av verdien av den samlede obligasjonsindeksen. Denne metoden kalles markedsvekting og innebærer at indeksen har hatt en like høy eierandel i alle obligasjonslån innenfor samme geografiske region.

Departementet skrev allerede i Meld. St. 10 (2009–2010) Forvaltningen av Statens pensjonsfond i 2009 at det var flere svakheter ved referanseindeksen for obligasjoner. I Meld. St. 15 (2010–2011) Forvaltningen av Statens pensjonsfond i 2010 viste departementet til at en blant annet i lys av erfaringene fra finanskrisen hadde analysert avkastnings- og risikoegenskapene til ulike deler av obligasjonsmarkedet for å vurdere forvaltningen av disse investeringene på nytt. Gjennomgangen var blant annet basert på en rapport fra professor Stephen Schaefer og konsulent Jörg Behrens som ble offentliggjort sammen med meldingen.

Analysene viste at svingningene i avkastningen i bredt sammensatte obligasjonsindekser kan forklares av utviklingen i noen få systematiske risikofaktorer. Muligheten for å spre risikoen i en portefølje av obligasjoner er derfor mer begrenset enn i en aksjeportefølje.

Departementet beskrev videre i Meld. St. 15 (2010–2011) et forslag fra Norges Bank om å for-enkle referanseindeksen ved å ta ut delmarkedene statsrelaterte obligasjoner og obligasjoner med sikkerhet i pant (pantesikrede obligasjoner). Norges Bank anbefalte en referanseindeks bestående av 70 prosent statsobligasjoner og 30 prosent selskapsobligasjoner. Departementet skrev at forslaget om å forenkle referanseindeksen kunne gjennomføres uten vesentlige endringer i forventet avkastning og risiko og at en ville vurdere å gjennomføre slike endringer i løpet av 2011.

Fjorårets melding inneholdt også en ny vurdering av SPUs fordeling på geografiske regioner. SPU har til nå hatt over halvparten av kapitalen investert i europeiske aksjer, obligasjoner og eiendom. Den høye andelen i Europa har vært begrunnet med at den demper fondets valutarisiko. Ettersom Norge importerer mest fra Europa, har det vært naturlig å tenke at vi beskytter kjøpekraften til fondet mot valutarisiko ved å investere mye i europeiske markeder. I meldingen konkluderte departementet med at valutarisikoen på lang sikt synes å være mindre enn tidligere antatt. Vurderingen var at andelen investert i Europa derfor burde reduseres over tid, til fordel for større andeler i resten av verden.

Departementet skrev at en ville arbeide videre med fastsettelse av ny geografisk fordeling og at det samtidig kunne være aktuelt å begynne gjennomføring av endringer i 2011.

I denne meldingen presenteres resultatet av departementets arbeid med ny referanseindeks for obligasjonsporteføljen og konsekvenser av omleggingen for fordelingen på regioner. Departementet har lagt vekt på å tydeliggjøre formålet med de ulike delene av obligasjonsinvesteringene. Som et resultat er enkelte delmarkeder tatt ut av referanseindeksen. Den nye referanseindeksen for fondets obligasjonsinvesteringer er i stor grad i tråd med Norges Banks forslag til forenklinger, men går på enkelte punkter ikke like langt i å ta delmarkeder ut av indeksen. Endringene er omtalt i avsnitt 2.2.2. I avsnitt 2.2.3 er det redegjort for arbeidet med å vurdere prinsipper for vektingen av obligasjoner utstedt av ulike land og selskaper. Utgangspunktet for denne vurderingen har vært at vekting basert på brutto nasjonalprodukt, såkalt BNP-vekting, framstår som et naturlig alternativ til dagens markedsvekting av statsobligasjoner. For obligasjoner utstedt av selskaper har departementet lagt til grunn at markedsvekter fortsatt er det beste utgangspunktet. Endringene i vektingsprinsipp gir en annen valutafordeling av referanseindeksen for obligasjoner og medfører blant annet at andelen europeiske obligasjoner vil bli redusert over tid.

Endringene i referanseindeksen for obligasjoner er påbegynt. Departementet har endret referanseindeksen for obligasjoner i SPU i tråd med omtalen i avsnitt 2.2.2, slik at indeksen nå har en statsdel på 70 prosent og en selskapsdel på 30 prosent. Departementet har videre startet en gradvis endring av referanseindeksen til den valutasammensetningen som følger av tilpasninger til BNP-vekter for statsdelen av indeksen og markedsvekter for selskapsdelen. Jf. omtale i avsnitt 2.2.3. I avsnitt 2.2.4 legges det opp til å inkludere framvoksende markeder i referanseindeksen for obligasjoner. Arbeidet med en slik utvidelse av referanseindeksen er ikke påbegynt. I tråd med hva som har vært praksis ved tidligere endringer i referanseindeksen, vil departementet orientere nærmere om gjennomføringen etter at endringene er gjennomført.

I avsnitt 2.2.5 i meldingen sammenliknes tidligere og ny referanseindeks. Behov for endringer i mandatet til Norges Bank og forholdet mellom strategisk referanseindeks og bankens operative referanseportefølje omtales nærmere i meldingens avsnitt 2.2.6.

2.2.2 Komiteens merknader

Komiteen tar redegjørelsen til orientering.

Komiteen viser til at referanseindeksen for obligasjonsporteføljen er endret slik at den på en bedre måte gjenspeiler rollen til obligasjoner i Statens pensjonsfond utland. Den nye obligasjonsindeksen rendyrker rollene og gir en enklere referanseindeks. Indeksen har en andel selskapsobligasjoner på 30 prosent, mens andelen statsobligasjoner utgjør 70 prosent. Videre endres vektingen av statsobligasjoner til å ta utgangspunkt i størrelsen på landenes økonomi målt ved BNP i stedet for å følge markedsvekter.

Komiteen merker seg at markedsvekting av statsobligasjoner innebærer økt eksponering mot land med voksende statsgjeld. Komiteen er enig i at BNP som utgangspunkt for vekting er mer hensiktsmessig, til tross for at heller ikke dette gir et presist mål på evne og vilje til å betjene statsgjeld. Komiteen er derfor tilfreds med at Norges Bank vil bli pålagt å ta hensyn til forskjeller i statsfinansiell styrke i sammensetningen av statsobligasjoner i forvaltningen av fondet. Endringen av vektingsprinsipp vil også medføre at andelen europeiske statsobligasjoner blir redusert over tid, mens det legges opp til å inkludere framvoksende markeder i referanseindeksen. Komiteen mener dette er fornuftig både med tanke på at valutarisikoen er lavere enn tidligere antatt, og fordi det er hensiktsmessig å få en bedre geografisk spredning av obligasjonsinvesteringenes fordeling på valutaer som også omfatter framvoksende markeder. Ved at statsobligasjoner utstedt i framvoksende markeder i lokal valuta tas inn i indeksen, øker antall valutaer til 21 fra 11. Med dette inkluderes alle valutaene som til enhver tid inngår i BCGA-indeksen, med unntak av kroner. De nye valutaene vil utgjøre om lag 10 prosent av statsdelen av obligasjonsindeksen, og risikoen vurderes som moderat. Isolert sett øker inkluderingen av framvoksende markeder kredittrisikoen i porteføljen, men indeksen vil fortsatt bestå av obligasjoner med høy kredittvurdering, såkalt «investment grade». Komiteen slutter seg til de planlagte endringene i referanseindeksen for obligasjoner i SPU.

2.3 Ny geografisk fordeling av den strategiske referanseindeksen for aksjer

2.3.1 Sammendrag

Dagens strategiske referanseindeks for aksjer i Statens pensjonsfond utland (SPU) er fordelt på tre regioner med følgende faste vekter: 50 prosent Europa, 35 prosent Amerika og Afrika og 15 prosent Asia og Oseania. Som for referanseindeksen for obligasjoner har den høye andelen av investeringene i Europa vært begrunnet i hensynet til fondets valutarisiko. Ettersom vi importerer mest fra Europa, har det vært naturlig å tenke at vi beskytter kjøpekraften til fondet mot valutarisiko ved å investere mest i europeiske markeder.

I Meld. St. 15 (2010–2011) Forvaltningen av Statens pensjonsfond i 2010 gjorde departementet en ny vurdering av fondets valutarisiko. Departementet konkluderte med at valutarisikoen synes å være mind-re enn tidligere antatt og at det ikke lenger var grunnlag for en så vidt sterk konsentrasjon av investeringene i Europa. I meldingen skrev departementet at en geografisk fordeling i samsvar med markedsverdier var et naturlig utgangspunkt for sammensetning av fondets aksjeportefølje, men at hensyn til investerbarhet, konsentrasjonsrisiko og forventninger til avkastning og risiko i ulike markeder også måtte tas med i vurderingen. Departementet skrev dessuten at et aktuelt spørsmål var om andelen av fondet som investeres i framvoksende markeder, burde øke mer enn det som følger av markedsutviklingen og en nedvekting av Europa.

I dette avsnittet legges det fram planer for endring i den geografiske fordelingen av den strategiske referanseindeksen for aksjer i SPU.

2.3.2 Komiteens merknader

Komiteen tar redegjørelsen til orientering.

Komiteen merker seg videre planene for endring i den geografiske fordelingen av den strategiske referanseindeksen for aksjer i SPU. Lavere valutarisiko enn tidligere antatt taler mot en så sterk konsentrasjon av investeringene i Europa, samtidig som utviklingen i framvoksende aksjemarkeder taler til fordel for at en større andel investeres her. Finansdepartementet skrev i fjorårets melding at verdens produksjonskapasitet og verdipapirmarkeder i større og økende grad befinner seg i andre deler av verden. På denne bakgrunn bør derfor andelen av fondet som er investert i Europa reduseres over tid, til fordel for større andeler i resten av verden. Komiteens flertall støttet dette, men understreket samtidig betydningen av det europeiske markedet for investeringene i SPU, og at det europeiske markedet fortsatt vil være svært viktig.

Komiteen viser til at investeringer i framvoksende markeder gjerne er forbundet med økt risiko, men at de også kan bidra til at fondet i mindre grad samvarierer med utviklingen i norsk økonomi. Fondets langsiktige investeringshorisont, med begrenset behov for likviditet, demper den økte risikoen av mer volatile markeder med lavere omsettelighet.

2.4 Ny geografisk fordeling

2.4.1 Sammendrag

Tidligere geografisk fordeling

Investeringsstrategien for Statens pensjonsfond utland (SPU) uttrykkes gjennom fondets strategiske referanseindeks. Referanseindeksen er en detaljert beskrivelse av hvordan fondets kapital skal være investert, dersom Norges Bank ikke skal trekke på rammen for avvik fra indeks. Indeksen er fordelt på aksjer (60 prosent), obligasjoner (35 prosent) og eiendom (5 prosent). Den har også vært fordelt på tre geografiske regioner: Europa, Amerika/Afrika og Asia/Oseania. Innenfor hver region har investeringene i hovedsak vært fordelt på land etter markedenes relative størrelse. Fondets geografiske fordeling bestemmer implisitt valutasammensetningen i fondet.

Regionvektene har til nå vært henholdsvis 50 prosent, 35 prosent og 15 prosent for aksjer og 60 prosent, 35 prosent og 5 prosent for obligasjoner, jf. figur 2.20. Det vil si at mer enn halvparten av kapitalen i fondet har vært plassert i Europa. Regionvektene er et resultat av avveiing av flere hensyn. Et viktig formål med den høye andelen i Europa har vært å redusere fondets valutarisiko, jf. omtalen i avsnitt 2.3.

Ny geografisk fordeling

I fjorårets melding, Meld. St. 15 (2010–2011) Forvaltningen av Statens pensjonsfond i 2010, konkluderte departementet med at valutarisikoen på lang sikt synes å være mindre enn tidligere antatt. Vurderingen var at andelen investert i Europa over tid bør reduseres. For aksjer og selskapsobligasjoner er det naturlig at ny fordeling tar utgangspunkt i markedenes størrelse (markedsvekter), mens det for statsobligasjoner er mer naturlig å legge økonomiens størrelse (BNP-vekter) til grunn. I avsnitt 2.2 og 2.3 i denne meldingen er det gjort nærmere rede for endringene i den geografiske fordelingen av investeringene i SPU.

Basert på markedsverdiene ved utgangen av 2011 innebærer endringene blant annet at:

• Andelen i Europa reduseres med til sammen 13 prosentenheter.

• Andelen i framvoksende markeder økes med til sammen 4 prosentenheter.

• Andelen i Nord-Amerika vil fortsatt være lavere enn markedsvekt.

Tabell 2.3 i meldingen viser regionfordelingen i SPU med tidligere og ny referanseindeks. Regionfordelingen i ny referanseindeks er basert på markedsverdier ved inngangen til 2012. Det betyr at andelene i de ulike regionene i den nye referanseindeksen vil avhenge av markedsutviklingen og den relative utviklingen i BNP.

2.4.2 Komiteens merknader

Komiteen tar redegjørelsen til orientering.

Komiteen viser til at det legges opp til at den geografiske fordelingen av referanseindeksen for aksjer i større grad skal følge globale markedsvekter. Det innebærer at Europa-andelen over tid reduseres med om lag 10 prosentenheter til fordel for Nord-Amerika, samt at andelen i framvoksende markeder økes sammenliknet med i dag. Den geografiske fordelingen på ulike regioner vil ikke lenger være fast, men variere med utviklingen i de ulike markedene.

Komiteen slutter seg til de planlagte endringene i den geografiske fordelingen for aksjer i SPU.

2.5 Rebalansering

2.5.1 Sammendrag

Finansdepartementets langsiktige strategi for forvaltningen av Statens pensjonsfond utland (SPU) angir en fast fordeling mellom aksjer (60 prosent), obligasjoner (35 prosent) og eiendom (5 prosent), jf. avsnitt 2.4. Det har også vært en fast fordeling mellom tre geografiske regioner. Fordelingen mellom aksjer, obligasjoner og eiendom er et resultat av en avveiing mellom forventet avkastning og risiko ved disse aktivaklassene på lang sikt. Regionvektene er også framkommet som følge av en avveiing mellom ulike hensyn, jf. omtalen i avsnitt 2.2 (obligasjoner) og avsnitt 2.3 (aksjer).

Markedsbevegelser fører til at de faktiske aktivaene og regionandelene vil bevege seg bort fra de strategiske vektene. For eksempel vil en oppgang i aksjekursene i forhold til kursene på obligasjoner føre til at aksjeandelen øker. Den kan da bli høyere enn den strategiske vekten på 60 prosent hvis ikke Norges Bank selger aksjer for å motvirke en slik utvikling. En høyere (eller lavere) aksjeandel vil endre avkastnings- og risikoegenskapene til fondet. Det er derfor viktig å ha en ordning som bringer vektene i fondet tilbake mot de strategiske vektene.

Rebalansering ivaretar dette. Rebalansering gjøres både gradvis ved hjelp av den løpende tilførselen av midler til fondet, såkalt delvis rebalansering, og ved kjøp og salg av verdipapirer, såkalt full rebalansering. Full rebalansering gjennomføres dersom avstanden til de strategiske vektene er tilstrekkelig store. Dette kalles betinget full rebalansering. Departementet har fastsatt nærmere regler om rebalansering. De detaljerte reglene har vært unntatt offentlighet av hensyn til at andre aktører i finansmarkedene ikke skal kunne forutsi handlingene til fondet på en måte som kan påføre fondet unødige kostnader.

Salg av verdipapirer påfører fondet transaksjonskostnader som reduserer avkastningen. Reglene for hvor store avvik som skal aksepteres før en gjennomfører full rebalansering har derfor vært fastsatt ut fra en avveiing mellom å bringe vektene i fondet tilbake til de strategiske vektene og å spare transaksjonskostnader.

Det første innskuddet i SPU ble foretatt i mai 1996. Investeringene i fondet bestod da utelukkende av obligasjoner. Aksjer ble inkludert i 1998 med en andel på 40 prosent. I perioden fra 1998 til 2001 ble fondet rebalansert med de kvartalsvise tilførslene av kapital til fondet. I 2001 gikk en over til månedlige overføringer til fondet. Det ble da valgt nye regler med månedlige, delvise rebalanseringer og betingede, fulle rebalanseringer. Rebalanseringsreglene har ikke vært endret siden 2001, men de ble satt midlertidig til side i forbindelse med økningen av aksjeandelen fra 40 prosent til 60 prosent i perioden 2007–2009. Norges Bank har i eget notat gjort rede for analyser av erfaringene med rebalansering av SPU.

I avsnitt 2.2 er det gjort nærmere rede for den nye referanseindeksen for SPUs obligasjonsinvesteringer og i avsnitt 2.3 for endringer i den geografiske fordelingen av SPUs aksjeindeks. Endringene i investeringsstrategien for aksje- og obligasjonsinvesteringene tilsier at reglene for rebalansering endres. Norges Bank har i brev 26. januar 2012 gitt råd om slike regler. Brevet følger som vedlegg 1 til denne meldingen.

2.5.2 Komiteens merknader

Komiteen tar redegjørelsen til orientering.

Komiteen viser til at Norges Bank i brev av 26. januar 2012 har gitt råd om utforming av nye rebalanseringsregler for SPU. Rebalansering innebærer kjøp av aksjer dersom aksjemarkedet har falt i foregående perioder sammenliknet med obligasjoner, slik at det relative forholdet mellom aksjer og obligasjoner holdes noenlunde stabilt. Norges Bank viser til at rebalanseringsstrategien har gitt høyere risikojustert avkastning enn strategier der aktivavektene følger markedsutviklingen. Norges bank foreslår at det fastsettes en offentlig tilgjengelig regel for rebalansering i mandatet for SPU. Banken foreslår at rebalansering iverksettes dersom aksjeandelen faller eller stiger med 3 prosentenheter fra den strategiske vekten aksjer har i referanseindeksen. Finansdepartementet legger vekt på at en offentlig tilgjengelig rebalanseringsregel vil bidra til økt åpenhet om forvaltningen av fondet. Departementet vil arbeide videre med detaljene i hvordan rebalanseringsreglene skal utformes, og legger opp til å gi en nærmere orien-tering om de nye rebalanseringsreglene i Nasjonalbudsjettet 2013. Komiteen viser til at rebalansering er en viktig del av den langsiktige investeringsstrategien for SPU og at fondet har gode erfaringer med rebalansering. Komiteen har samtidig merket seg at en ikke har noen garanti for at rebalansering vil være like fordelaktig framover. Komiteen legger til grunn at rebalansering fortsatt skal være en del av investeringsstrategien for SPU. Komiteen imøteser orienteringen i nasjonalbudsjettet til høsten.

2.6 Mulige virkninger av klimaendringer for investeringsstrategien

2.6.1 Sammendrag

I Meld. St. 15 (2010–2011) Forvaltningen av Statens pensjonsfond i 2010 omtalte departementet hovedrapporten fra en internasjonal utredning om langsiktige konsekvenser av klimaendringer for globale kapitalmarkeder. Utredningen var et samarbeidsprosjekt mellom konsulentselskapet Mercer og 14 store institusjonelle investorer i Europa, Nord-Amerika, Asia og Australia. I tillegg var flere andre institusjoner involvert, som The Grantham Research Institute on Climate Change and the Environment ved London School of Economics, International Finance Corporation (del av Verdensbank-gruppen), selskapet Carbon Trust og et utvalg eksperter innen miljøøkonomi fra privat sektor og akademia.

Bakgrunnen for omtalen i fjorårets melding var hovedrapporten for prosjektet, som ble presentert av Mercer i London 15. februar 2011. I meldingen skrev departementet at Mercer ville utarbeide en særskilt rapport om klimarisikoen knyttet til investeringene i Statens pensjonsfond utland (SPU) basert på resultatene i hovedrapporten. Denne rapporten omtales her.

2.6.2 Komiteens merknader

Komiteen tar redegjørelsen til orientering.

Komiteens flertall, alle unntatt medlemmene fra Fremskrittspartiet, viser til rapporten fra Mercer av SPUs følsomhet for klimarisiko og muligheter for risikoreduksjon gjennom klimarelaterte investeringer over de neste 20 årene. Analysen viser at virkninger av klimaendringer er viktige for flere deler av forvaltningen av SPU. På bakgrunn av hvilken utvikling Mercer anser som mest sannsynlig, anbefales det at Statens pensjonsfond utland øker investeringene i blant annet klimavennlig teknologi og klimavennlig infrastruktur – aktivaklasser som forventes å gjøre det bedre enn andre i den mest sannsynlige utviklingen. Rapporten peker også på at karbonintensive sektorer kan oppleve økende kostnader som vil påvirke deres verdi. Analysene gir en bedre forståelse for hvordan klimaendringer kan påvirke avkastning og risiko på lang sikt, men det understrekes at de store problemene knyttet til endret klima i stor grad vil ramme verden etter 2030, og slår følgelig ikke sterkt ut i den perioden som er analysert. Omtalen av nye investeringsområder viser hvilke alternativer som finnes for for å endre sammenhengen mellom klimaendringer og fondets forventede resultater. Rådene som gis om å ivareta miljøhensyn gjennom eierskapsutøvelsen, den aktive forvaltningen og i oppbyggingen av en portefølje av eiendomsinvesteringer støtter opp under allerede etab-lerte tiltak i forvaltningen av fondet. Rapporten fra Mercer vil være et viktig bidrag i den videre utviklingen av investeringsstrategien og arbeidet med klima i forvaltningen.

Flertallet er positive til at det er gjennomført en analyse av mulige virkninger av klimaendringer for forvaltningen av Statens pensjonsfond. Flertallet har merket seg at det er behov for ytterligere forsk-ning og utredning for å øke forståelsen av hvordan langsiktige utviklingstrekk i samfunn og miljø kan påvirke avkastning på lang sikt. Som langsiktig investor med en svært bredt sammensatt portefølje, vil fondets avkastning påvirkes av verdens evne til å håndtere klimaproblemene. Særlig vil flertallet trekke fram behov for å skaffe mer kunnskap om effekten på fondets risiko og avkastning som følge av klimaendringer på enda lenger sikt enn fram til 2030, og på basis av dette konkrete råd knyttet til endringer i investeringsstrategi.

2.7 Enkelte temaer for videreutvikling av investeringsstrategien

2.7.1 Sammendrag

Investeringsstrategien for Statens pensjonsfond utland (SPU) er blitt utviklet gradvis. På den måten har det vært mulig å oppnå en bred oppslutning om strategien. Erfaringen så langt er at de strategiske valgene har vært robuste overfor perioder med betydelig uro i finansmarkedene.

I arbeidet med å videreutvikle investeringsstrategien for SPU innhenter departementet eksterne råd og analyser. Departementet legger også vekt på at viktige sider ved strategien blir debattert offentlig. Høsten 2011 avholdt departementet i samarbeid med Strategirådet for SPU et seminar om sentrale spørsmål for investeringsstrategien framover. Seminaret var ment som et bidrag til en slik debatt, jf. boks 2.9.

Det valget som i størst grad bestemmer fondets samlede risiko er valget av andelen aksjer. Sammenlikninger viser at aksjeandelen i SPU er på linje med andre store fond internasjonalt når disse fondenes noterte og unoterte aksjer ses i sammenheng. Samtidig er det flere særtrekk ved SPU som skiller det fra de fleste andre fond. Fondet har en svært lang tidshorisont, og det har ikke klart definerte forpliktelser. Det er også lite sannsynlig at staten vil trenge å ta ut store beløp fra fondet over en kort tidsperiode. Disse særtrekkene gir fondet større evne til å bære risiko enn mange andre investorer. I dette perspektivet framstår det samlede risikonivået i fondet i dag som moderat.

Mye av risikoen i fondet er allerede konsentrert om aksjemarkedsrisiko. Det gjør det naturlig å søke etter andre kilder til risikopremier i arbeidet med videreutvikling av strategien. Ved å investere kapitalen i fondet slik at avkastningen avhenger av flere typer risiko, spres risikoen bedre. Det er naturlig å legge vekt på former for risiko som fondet har særlige fortrinn i å bære. Det faglige grunnlaget for å tilpasse investeringsstrategien i tråd med fondets fortrinn er beskrevet nærmere i boks 2.10.

Forvaltningen av fondet tar utgangspunkt i en strategisk referanseindeks. Denne indeksen er i stor grad basert på et prinsipp om markedsvekter. For aksjer betyr dette at hvert enkelt selskap inngår i indeksen med en vekt tilsvarende den markedsverdien aksjene i selskapet utgjør av verdien av hele aksjemarkedet.

I Meld. St. 15 (2010–2011) Forvaltningen av Statens pensjonsfond i 2010 skrev departementet om arbeidet med å vurdere en større rolle for såkalte systematiske risikofaktorer i forvaltningen av fondet. Slike risikofaktorer defineres relativt til markedsvekter. For eksempel vil en portefølje med en høyere andel aksjer i små selskaper enn det som følger av markedsvekter, være mer utsatt for svingninger i avkastningen av aksjer i små selskaper. Dette kalles eksponering mot risikofaktoren for små selskaper.

Eksponering mot systematiske risikofaktorer har gitt høyere avkastning over tid. For eksempel har aksjer i små selskaper vist seg å gi høyere avkastning over tid enn aksjer i større selskaper, jf. boks 2.10. Det er vanlig å tenke at denne meravkastningen gjenspeiler en betaling for høyere risiko. Meravkastningen omtales derfor ofte som en risikopremie. Ved å øke eksponeringen i fondet mot utvalgte systematiske risikofaktorer kan en tenkes å oppnå høyere avkastning i fondet over tid. Dette kalles å utnytte systematiske risikopremier.

I Meld. St. 15 (2010–2011) pekte departementet blant annet på at Strategirådet for SPU har vurdert risikopremiene for likviditet og verdi som naturlige å utnytte for et fond med SPUs lange tidshorisont. Departementet skrev videre at Norges Banks strategiplan for perioden 2011–2013 kan tilsi at fondet øker eksponeringen mot verdipremien. Økt oppmerksomhet mot ulike kilder til systematisk risiko er også i tråd med anbefalingene til professorene Ang, Goetzmann og Schaefer fra 2009, og med rapporten fra Strategirådet 2010.

Arbeidet med å vurdere fondets eksponering mot systematiske risikofaktorer er et langsiktig arbeid. I løpet av 2011 har dette blant annet omfattet følgende:

• Mindre likvide investeringer var et tema på konferansen med Strategirådet i november 2011, jf. boks 2.9.

• Norges Bank har i brev til Finansdepartementet 2. februar 2012, samt i egne analysenotater, drøftet hvordan fondets aksjeportefølje kan utsettes for ulike risikofaktorer. Dette arbeidet omtales nærmere i avsnittene 2.7.2 og 2.7.3.

2.7.2 Komiteens merknader

Komiteen tar redegjørelsen til orientering.