2. Resultater i forvaltningen
Samlet markedsverdi til Statens pensjonsfond var ved utgangen av 2007 på 2 136,0 mrd. kroner. Dette er en økning på i alt 245,4 mrd. kroner sammenlignet med utgangen av 2006, og kan knyttes til tilførsel av nye midler (313,6 mrd. kroner) og avkastning på fondets plasseringer (86,1 mrd. kroner målt i norske kroner). En styrking av kronen målt mot Statens pensjonsfond – Utlands valutakurv bidro isolert sett til å redusere markedsverdien til fondet (154,3 mrd. kroner), men for utviklingen i internasjonal kjøpekraft er endringer i kronekursen ikke relevant. I figur 1.3 i meldingen er økningen i samlet markedsverdi til Statens pensjonsfond i 2007 fordelt på ulike komponenter.
Kapitalen i Statens pensjonsfond har vokst raskt siden midten av 1990-tallet. Verdien av Pensjonsfondet tilsvarte ved utgangen av 2007 anslagsvis 1 mill. kroner pr. husholdning i Norge.
Markedsverdien til Statens pensjonsfond – Utland var ved utgangen av 2007 på 2018,6 mrd. kroner. Dette er en økning på 235,0 mrd. kroner siden utgangen av 2006. Verdien av aksjeporteføljen ved årsskiftet var 957,9 mrd. kroner, mens 1 060,7 mrd. kroner var plassert i renteinstrumenter. Samlet for årene 1996–2007 er utenlandsdelen av Pensjonsfondet tilført 1 756,3 mrd. kroner.
Markedsverdien til Statens pensjonsfond – Norge var ved utgangen av 2007 på 117,3 mrd. kroner, som er 10,4 mrd. kroner mer enn ved inngangen av året. Verdien av aksje- og renteporteføljen utgjorde ved årsskiftet henholdsvis 70,1 og 47,3 mrd. kroner.
Det er realavkastningen av Statens pensjonsfond som er relevant for å måle utviklingen i fondets kjøpekraft. Samtidig er realavkastningen av fondets utenlandsdel sentral for handlingsregelen i budsjettpolitikken. Som det går fram av tabell 1.1 i meldingen var realavkastningen (etter fradrag for forvaltningskostnader) av Statens pensjonsfond – Utland 1,05 pst. i 2007 målt i utenlandsk valuta, noe som er vesentlig lavere enn gjennomsnittet i perioden 1997–2007. Statens pensjonsfond – Norge oppnådde en realavkastning på 8,43 pst., som er klart høyere enn gjennomsnittlig årlig realavkastning i perioden fra 1997 til 2007 sett under ett.
I den videre omtalen av resultater i forvaltningen er det tatt utgangspunkt i nominelle avkastningstall siden en ønsker å sammenlikne resultatene i forvaltningen mot avkastningen av en referanseportefølje. Det vil da ikke gi særlig mer informasjon å justere avkastningstallene med prisstigningen.
Avkastningen av Statens pensjonsfond – Utland var 4,3 pst. i 2007 målt i utenlandsk valuta. Dette er klart svakere enn resultatene de siste fem årene. Målt i kroner var fondets avkastning -3,9 pst. i 2007. Den nominelle avkastningen i delporteføljene til Statens pensjonsfond – Utland siden inngangen til 1998 er illustrert i figur 1.5 i meldingen.
Risikoen i Statens pensjonsfond – Utland, målt ved standardavviket til avkastningen, var 3,7 pst. i 2007 målt nominelt i lokal valuta. Dette er om lag på linje med nivået de siste fem årene.
I forvaltningen av Statens pensjonsfond – Utland har Norges Bank anledning til å avvike fra den referanseporteføljen som departementet har fastsatt innenfor en ramme for tillatt risikoavvik. Bidraget fra denne aktive forvaltningen måles løpende ved at fondets verdiutvikling sammenliknes med utviklingen i referanseporteføljen. I 2007 var avkastningen av utenlandsdelen av Pensjonsfondet 0,22 prosentpoeng lavere enn referanseporteføljens avkastning, målt i kroner, som tilsvarer om lag -5,2 mrd. kroner. Dette er første gang siden 1998 at det er oppnådd mindreavkastning i forvaltningen av Statens pensjonsfond – Utland.
Fjorårets avkastning er i betydelig grad preget av uroen i det internasjonale finansmarkedet, se nærmere omtale av markedsutviklingen nedenfor. Samtidig er de bevegelsene som en observerte i fondets verdi, godt innenfor det mulighetsområdet en har sett for seg. Som det går fram av meldingens kapittel 3, kan forventet nominell avkastning av Pensjonsfondet – Utland anslås til om lag 6 pst., mens standardavviket til avkastningen målt i fondets valutakurv kan anslås til drøyt 9 pst. Med disse anslagene vil en i ett av tre år forvente svingninger utenfor et område fra -3 pst. til +15 pst., gitt en forventet avkasting på 6 pst.
Investeringsstrategien til Statens pensjonsfond – Utland er basert på at fondets midler skal investeres i ulike aktivaklasser i en bredt sammensatt portefølje av verdipapirer fra mange land. Selv om en slik strategi gir god risikospredning, må en likevel være forberedt på at det vil komme perioder med betydelige svingninger i fondets verdi. Boks 1.2 i meldingen belyser risikoen i Statens pensjonsfond med utgangspunkt i historiske hendelser, hvor det framgår at verdien til Statens pensjonsfond over tid synes relativt robust i forhold til den typen kriser som inntraff de siste hundre årene. Samtidig kan en ikke utelukke at det i framtiden vil oppstå krisesituasjoner der eventuelle fall i fondets verdi ikke gjenvinnes like raskt i etterfølgende år som det en har observert historisk. Etter departementets vurdering bør en derfor være varsom med å legge til grunn at utviklingen i de internasjonale finansmarkedene de neste hundre årene vil bli like positiv som i de foregående hundre årene. Dette gjenspeiles for øvrig i de anslag som benyttes i modelleringen av fondets framtidige avkastning og risiko i meldingens kapittel 3.
I perioder med store markedsbevegelser rettes oppmerksomheten ofte mot størrelsen på endringen i markedsverdien til Statens pensjonsfond. For Statens pensjonsfond er imidlertid kortsiktige svingninger i fondets verdi av mindre betydning ettersom Pensjonsfondet representerer langsiktig sparing, og det er totalavkastningen på lang sikt som er viktig. Selv om markedsuro og økte risikopremier kan føre til fall i fondets verdi på kort sikt, er det for en langsiktig investor med et voksende fond under forvaltning en fordel at en får godt betalt for å påta seg risiko. Aksjeandelen er i så henseende av stor betydning for fondets langsiktige forventede avkastning (se St.meld. nr. 24 (2006–2007)).
Statens pensjonsfond – Norge har en lang investeringshorisont. Fondet er en langsiktig investor, og vil ha en stor portefølje av aksjer i det norske markedet, som Folketrygdfondet må vurdere sammensetningen av. I tråd med dette legger departementet i oppfølgingen av Folketrygdfondets resultater vekt på utviklingen i resultatene over tid.
Avkastningen av Statens pensjonsfond – Norge i 2007 var 9,8 pst. målt i kroner. Dette er noe svakere enn gjennomsnittlig årlig avkastning de siste fem årene, men er likevel klart høyere enn gjennomsnittsavkastningen i hele perioden 1998–2007 sett under ett. Den nominelle avkastningen i delporteføljene til Statens pensjonsfond – Norge er illustrert i figur 1.6 i meldingen.
Risikoen i Statens pensjonsfond – Norge i 2007, målt ved standardavviket til avkastningen, var 6,9 pst. målt i kroner. Dette er klart høyere enn nivået de siste årene, men må bl.a. ses i sammenheng med avviklingen av kontolånsordningen i desember 2006.
I 2007 var avkastningen av Pensjonsfondet – Norge 2,54 prosentpoeng høyere enn referanseporteføljens avkastning. Dette er den høyeste meravkastningen som er oppnådd i løpet av ett enkelt år i perioden 1998–2007.
Over de siste årene framstår utviklingen i markedsverdien til Statens pensjonsfond alt i alt som svært positiv. Dette reflekterer både høy avkastning på fondets referanseportefølje og at det er skapt meravkastning i den aktive forvaltningen. Utviklingen i fondets verdi i disse årene må også ses i sammenheng med at verdensøkonomien de siste årene har vokst sterkt, noe som bl.a. skyldes meget sterkt vekst i framvoksende markeder som Kina og India. Dette har sammen med markerte lettelser i pengepolitikken i mange land i perioden 2000–2003 stimulert den økonomiske veksten, og inntjeningen i foretakene har generelt vært høy. Samtidig har inflasjonen holdt seg lav. Forholdene har dermed ligget til rette for bred oppgang i aksjemarkedene siden 2003. Oppgangen på Oslo Børs har de siste årene vært særlig sterk, noe som bl.a. reflekterer høye oljepriser. De siste par årene har det imidlertid funnet sted en gradvis tilstramming av amerikansk og europeisk pengepolitikk, og obligasjonsrentene har steget. Tilstrammingen av pengepolitikken i amerikansk økonomi har gradvis blitt reversert de siste månedene.
Avkastningen av Statens pensjonsfond i 2007 kan karakteriseres som tilfredsstillende, til tross for betydelig uro i de internasjonale finansmarkedene. Denne uroen var særlig markert etter sommeren 2007, med betydelige bevegelser i rente- og aksjemarkedene over hele verden, noe som bidro til å redusere fondets avkastning. Uroen ble utløst av problemer i det amerikanske markedet for boliglån med lav sikkerhet ("subprime" lån), og førte til en markert økning i investorenes krav til kompensasjon for å investere i verdipapirer med kredittrisiko.
I et noe lengre tidsperspektiv framstår bevegelsene i markedet i andre halvdel av 2007 som mindre dramatiske. Fallet i aksjekursene synes ikke å ha vært større enn flere av de korreksjonene i aksjekursene som har funnet sted gjennom de siste fem årene etter sterk oppgang i aksjemarkedet. Videre startet økningen i renteforskjellen mellom sikre og mindre kredittverdige verdipapirer fra historisk sett svært lave nivåer. En viss økning i prisen på risiko i deler av finansmarkedet er derfor i seg selv ikke nødvendigvis uheldig. Selv om aksjekursene delvis tok seg opp igjen gjennom den siste måneden av 2007, indikerer uroen i de internasjonale rente- og aksjemarkedene ved inngangen til 2008 at usikkerheten omkring den videre utvikling i finansmarkedene fortsatt er stor.
Norges Bank skal i henhold til forvaltningsavtalen som er inngått med Finansdepartementet for Pensjonsfondet – Utland, få dekket de faktiske forvaltningskostnadene inntil en øvre grense som for 2007 er satt til 0,10 pst. (10 basispunkter) av fondets gjennomsnittlige markedsverdi. Den øvre grensen for godtgjøring er bl.a. satt på grunnlag av informasjon om hva denne type forvaltning koster i fond av tilsvarende størrelse. Finansdepartementet benytter det kanadiske selskapet CEM Benchmarking Inc. til å utarbeide analysene som ligger til grunn for disse kostnadssammenlikningene. I tillegg til kostnadsdekningen innenfor den øvre grensen godtgjøres Norges Bank for den delen av honoraret til eksterne forvaltere som følger av oppnådd meravkastning.
Forvaltningskostnadene for 2007, eksklusive avkastningsavhengige honorarer, utgjorde 1 514,7 mill. kroner. Dette var en økning på 33 pst. fra 2006. Gjennomsnittlig størrelse på fondet økte med 24 pst., slik at kostnadene målt i forhold til gjennomsnittlig portefølje økte fra 0,073 pst. (7,3 basispunkter) i 2006 til 0,079 pst. (7,9 basispunkter) i 2007. Forvaltningskostnadene eksklusive avkastningsavhengige honorarer er dermed godt under den øvre grensen. Medregnet avkastningsavhengige honorarer til eksterne forvaltere, utgjorde kostnadene 1 783,3 mill. kroner, som omregnet til årsrate utgjør 0,093 pst. (9,3 basispunkter) av gjennomsnittlig markedsverdi.
Folketrygdfondets kostnader i forvaltningen av Statens pensjonsfond – Norge i 2007 svarer til 0,049 pst. (dvs. knapt 5 basispunkter) av forvaltningskapitalen. Kostnadene i forvaltningen av Statens pensjonsfond – Norge er ikke helt sammenliknbare med kostnadene for forvaltningen av Statens pensjonsfond – Utland. Norges Bank har valgt å benytte eksterne forvaltningsmandater, som isolert sett er dyrere enn intern forvaltning. Videre er Norges Banks kapitalforvaltning mer omfattende, bl.a. ved at kapitalen i Pensjonsfondet – Utland er spredt over mange flere land og selskaper enn Pensjonsfondet – Norge. På den annen side er det stordriftsfordeler i kapitalforvaltning, som bl.a. Norges Bank drar nytte av.
For 2008 har Finansdepartementet inngått en forvaltningsavtale med Folketrygdfondet som fastsetter prinsippene for den godtgjøringen Folketrygdfondet skal motta for forvaltningen av Statens pensjonsfond – Norge, jf. vedlegg 8 i meldingen. Som redegjort for i kapittel 5.8, må en forvente at kostnadene i forvaltningen av Pensjonsfondet – Norge framover vil bli liggende på et høyere nivå enn tidligere, bl.a. som følge av at det er stilt strengere krav til måling, styring og kontroll av risiko, og til rapportering. Departementet tar sikte på å utarbeide kostnadssammenlikninger av hva denne type forvaltning koster i fond av tilsvarende størrelse, slik det i dag gjøres for utenlandsdelen av fondet.
Komiteens flertall, alle unntatt medlemmene fra Fremskrittspartiet, viser til at avkastningen på Statens pensjonsfond – Utland i 2007 var svak i historisk sammenheng, men godt innenfor det intervallet en må forvente med gjeldende investeringsstrategi. Flertallet viser til at det er fullt mulig å redusere de årlige variasjoner i avkastningen, men da med redusert langsiktig forventet avkastning som motstykke. Flertallet viser til at Statens pensjonsfond – Utland har et langsiktig formål. En bør derfor ikke legge stor vekt på kortsiktige svingninger i avkastningen når noe høyere risikotoleranse samtidig gir høyere forventet avkastning.
Flertallet viser til at én av grunnene til opprettelsen av Statens pensjonsfond – Utland var å sørge for at de store valutainntektene fra utvinning av olje og gass ikke ble kanalisert inn i innenlandsk økonomi, men spart i utlandet. Derfor mener flertallet at fondets avkastning målt i internasjonal kjøpekraft er mer relevant å vurdere enn avkastningen målt i kroner. Flertallet viser til at handlingsregelen uansett åpner for mer – eller mindre-bruk av oljeinntekter i det enkelte budsjettår i forhold til 4 pst. av innestående kapital, både som følge av konjunkturforløp i innenlandsk økonomi, og på grunn av store svingninger det enkelte år i fondskapitalen.
Flertallet viser til at Norges Bank for første gang siden fondets opprettelse har tapt penger på sin aktive forvaltning i 2007, hovedsakelig på grunn av tap i renteporteføljen i annet halvår 2007, men at banken over fondets levetid så langt har tilført betydelig merverdi gjennom sin aktive forvaltning. Flertallet støtter Finansdepartementets ambisjoner om å utvikle forklaringsmodeller for avkastningsforskjeller i renteporteføljen, slik departementet har gjort for aksjeporteføljen, jf. svar fra Finansdepartementet, datert 6. mai 2008, på spørsmål nr. 1 fra Kristelig Folkeparti.
Flertallet mener at styringsstruktur og forvaltningsmodell for Statens pensjonsfond – Utland må ha beste internasjonale praksis som utgangspunkt, med klare ansvarslinjer mellom Finansdepartementet som fondets eier, Norges Bank som operativ forvaltningsansvarlig, og de eksterne forvaltere som Norges Bank velger å benytte. Flertallet mener at dagens modell er god i så henseende. Flertallet mener at det vil være svært uklokt å introdusere begrensninger for forvaltervalg, slik Fremskrittspartiet foreslår. Det vil med betydelig sannsynlighet kunne medføre lavere forventet avkastning og høyere samlede forvaltningskostnader, til ugunst for norske skattebetalere i fremtiden.
Flertallet har merket seg at et uavhengig analyseselskap, på oppdrag fra Finansdepartementet, foretar en årlig sammenlikning av forvaltningskostnadene i Statens pensjonsfond – Utland med kostnadene i andre store fond internasjonalt. Resultatene av denne sammenlikningen for 2006 er presentert i boks 2.5 i meldingen. Flertallet er tilfreds med at denne analysen viser at Statens pensjonsfond – Utland har lavere kostnader sett i forhold til forvaltet kapital enn andre store fond.
Flertallet er tilfreds med de resultatene som er skapt i forvaltningen av Pensjonsfondet i 2007. Til tross for betydelig uro i de internasjonale finansmarkedene i fjor ble det oppnådd en positiv avkastning på over 4 pst. (målt i fondets valutakurv) i forvaltningen av Statens pensjonsfond – Utland, mens avkastningen av Statens pensjonsfond – Norge var på nesten 10 pst.
Flertallet viser til at store petroleumsinntekter og høy avkastning har ført til at Statens pensjonsfond har vokst til å bli et av verdens største fond. Dette understreker betydningen av at det er en utstrakt åpenhet om forvaltningen av fondet.
Komiteens medlemmer fra Fremskrittspartiet registrerer at avkastningen på Statens pensjonsfond – Utland i 2007 var klart svakere enn resultatene de siste fem årene. Dette er ikke uventet, sett i lys av uroen som toneangivende børser opplevde i løpet av fjoråret.
Disse medlemmer merker seg også at dette i stor grad skyldes den relative styrkingen av den norske kronen. Disse medlemmer stiller seg imidlertid undrende til påstanden om at dette forholdet ikke er avgjørende for verdiutviklingen av fondet. Disse medlemmer deler betraktningen om at endringer i kronekursen ikke er relevant for utviklingen i internasjonal kjøpekraft, men understreker at dette poenget ikke er av betydning all den tid avkastningen av Statens pensjonsfond – Utland skal finansiere velferd i Norge ved bruk av norske kroner. Svingninger knyttet til den norske kronen er kun irrelevant dersom Regjeringen ser for seg å bruke avkastningen av Statens pensjonsfond – Utland til anskaffelser i utlandet. Disse medlemmer har imidlertid merket seg at Regjeringen ved tidligere anledninger har uttalt seg negativt til Fremskrittspartiets forslag om å etablere et eget utenlandsbudsjett.
Disse medlemmer merker seg videre at Regjeringen understreker risikoen knyttet til investeringer i finansmarkedene. Særlig interessant er det å notere seg at Regjeringen nå mener vi bør være varsomme med å legge til grunn at utviklingen i de internasjonale finansmarkedene de neste hundre årene vil bli like positiv som i de foregående hundre årene. Disse medlemmer mener dette er en korrekt analyse, men vil i den anledning gjøre oppmerksom på at det var den samme 100-årsanalysen Regjeringen benyttet da Stortinget i fjor, mot Fremskrittspartiets stemmer, vedtok å øke aksjeeksponeringen i fondet fra 40 pst. til 60 pst.
Disse medlemmer har merket seg at de faste forvaltningskostnadene for Statens pensjonsfond – Utland utgjorde 1 514,7 mill. kroner. I tillegg kommer avkastningsavhengige honorarer. Dette er en økning på 33 pst., og langt høyere enn størrelsen på fondet.
Disse medlemmer har få forutsetninger for å fastslå om disse kostnadene er høye eller lave, men konstaterer at disse pengene kommer utenlandske forvalterselskap til gode.
Disse medlemmer mener dette er en uklok disponering av det norske folks pensjonspenger, og mener det vil være fornuftig om forvaltningen av Statens pensjonsfond – Utland i større grad blir foretatt av forvalterselskap i Norge.
Disse medlemmer ønsker derfor igjen å ta opp Fremskrittspartiets tidligere forslag om at Regjeringen utreder muligheten for å etablere et kapitalforvaltermiljø i Norge basert på investeringene som gjøres gjennom Statens pensjonsfond – Utland.
På bakgrunn av ovennevnte fremmer disse medlemmer følgende forslag:
"Stortinget ber Regjeringen utrede muligheten for å etablere et kapitalforvaltermiljø i Norge basert på investeringene som gjøres gjennom Statens pensjonsfond – Utland."