Salg av finansielle instrumenter selger ikke eier, omtales som
shortsalg. For den enkelte investor kan shortsalg være egnet for
å sikre verdier. Den samlede markedsrisikoen i en portefølje kan
reduseres ved f.eks. en kombinasjon av å eie og å shortselge finansielle
instrumenter, slik at investoren blir mindre utsatt ved kurssvingninger
og kursfall. Shortsalg kan generelt bidra til spredning av vesentlig
informasjon for prisingen av verdipapirer, bl.a. ved å synliggjøre også
mer pessimistiske forventninger om den fremtidige utviklingen av
selskapsverdiene. For øvrig er virkningene av shortsalg på markedsverdien
av underliggende ikke godt dokumentert. Det kan antas at shortsalg
kan bidra til å redusere kurssvingninger i markedet ved bl.a. å
utjevne midlertidig mangel på verdipapirer når etterspørselen er
større enn tilbudet, samt bedre samspillet mellom derivatmarkeder
og markeder i underliggende verdipapirer. Shortsalg kan imidlertid
i visse tilfeller også være egnet til å manipulere prisdannelsen
på finansielle instrumenter, og vil under noen omstendigheter kunne
bidra til å presse prisene ned.
Salg av finansielle instrumenter selger ikke eier, men har sikret
tilgang til på leveringstidspunktet, omtales som dekket shortsalg.
Har selger ikke sikret seg tilgang, omtales salget som et udekket
shortsalg. Tilgang til instrumentene på leveringstidspunktet kan sikres
ved innlån eller på annen måte. Er de finansielle instrumentene
lånt inn, må selger på et fremtidig tidspunkt (etter salget) typisk
måtte kjøpe inn de samme instrumentene for å gjøre opp lånet. Dekket shortsalg
reduserer derfor ikke nødvendigvis selgers kursrisiko, men reduserer
kjøpers oppgjørs- og leveringsrisiko. Udekket shortsalg innebærer
lavere kostnader for selger (ingen kostnader til f.eks. innlån av instrumenter),
men er beheftet med høyere oppgjørs- og leveringsrisiko.
I 1997 ble det ved endringer i verdipapirhandelloven åpnet for
at verdipapirforetak ved egenhandel og ved utførelse av ordre for
kunde, kunne selge finansielle instrumenter verdipapirforetaket
eller kunden ikke eide, så lenge verdipapirforetaket eller kunden
på oppgjørstidspunktet har sikret tilgang til de finansielle instrumentene
slik at rettidig levering er sikret allerede på avtaletidspunktet.
Hensynet til økt likviditet i verdipapirmarkedene og til bedre samspill mellom
derivatmarkeder og markeder i de underliggende verdipapirene, var
hovedbegrunnelsene for å gi verdipapirforetakene adgang til å medvirke
til dekket shortsalg. Før bestemmelsen i verdipapirhandelloven
1997 § 8-7 ble innført, var oppfatningen at verdipapirforetak ikke
kunne involvere seg i shortsalg uten å bryte kravet til god forretningsskikk.
Verdipapirforetakene har etter gjeldende rett ikke adgang til å
foreta eller formidle udekket shortsalg. I Ot.prp. nr. 15 (1995–1996)
vurderte departementet at «det ikke er ønskelig at foretakene utsettes
for den oppgjørsrisiko som ligger i å formidle et salg der kunden
ikke har sikker tilgang til de finansielle instrumentene».
I mars og april 2008 avdekket undersøkelser fra Kredittilsynet
til dels omfattende brudd på bestemmelsene om dekket shortsalg i
verdipapirhandelloven i handel med Tandberg Data-aksjen. Det ble
avdekket at antall omsatte aksjer på enkelte tidspunkt var langt
høyere enn antall registrerte og tilgjengelige aksjer i foretaket.
Kjøpere fikk dermed ikke levert kjøpte aksjer, og verdipapirforetakene
– som er ansvarlig for riktig levering og oppgjør – fikk problemer
med å fremskaffe aksjer i et marked med svært begrenset tilbud.
Ifølge Kredittilsynet påførte det høye antall udekkede shortsalg
verdipapirforetakene «en uakseptabelt høy risiko».
Høsten 2008 innførte flere land tiltak i form av midlertidige
forbud mot shortsalg i finansinstitusjoner, med begrunnelse i den
da rådende uroen i markedene. Myndighetene i landene la til grunn
at shortsalg av finansaksjer kunne forsterke kursnedgangen på slike
instrumenter. Den 26. september 2008 ba Finansdepartementet Kredittilsynet
redegjøre for situasjonen i de land hvor forbud mot eller andre
tiltak knyttet til shortsalg var innført eller ble vurdert innført,
og vurdere om forbud mot shortsalg i andre land ville kunne føre
til økt shortsalg i Norge. Kredittilsynet skulle videre vurdere
behovet for eventuelle tiltak – herunder nye regler – ut fra hensynet
til institusjonene under tilsyn og ut fra hensynet til verdipapirmarkedet.
Dersom Kredittilsynet fant at det forelå behov for å innføre tiltak
i Norge, skulle det utarbeide forslag til slike tiltak.
I pressemelding 8. oktober 2008 meldte Kredittilsynet at det
hadde observert uvanlige markedsbevegelser i enkelte aksjer notert
på Oslo Børs, og at det ikke kunne utelukkes at omfanget av shortsalg
i disse instrumentene var stort. Kredittilsynet vurderte at verdipapirforetak
og investorer, i den situasjonen markedet befant seg, med særskilt
store kursutslag for aksjer utstedt av finansinstitusjoner, opptrådte
i strid med verdipapirhandelloven § 3-9 om forbudet mot urimelige
forretningsmetoder dersom de gjennomførte shortsalg, dekket eller
udekket, i finansaksjer. Uttalelsen, med virkning som et midlertidig
forbud mot shortsalg av aksjer utstedt av finansinstitusjoner notert
på Oslo Børs, ble 9. oktober 2008 utvidet til også å gjelde grunnfondsbevis
utstedt av sparebanker. I pressemelding 28. september 2009 vurderte
Kredittilsynet at markedsforholdene ikke lenger var til hinder for
shortsalg, og det i praksis midlertidige forbudet mot shortsalg
av de nevnte verdipapirer ble således opphevet.
I brev til Finansdepartementet 30. januar 2009 foreslo Kredittilsynet
at gjeldende bestemmelser i verdipapirhandelloven om at verdipapirforetak
ikke kan foreta eller formidle udekket shortsalg endres til et generelt
forbud mot udekket shortsalg. Kredittilsynet foreslo også at det
ble etablert hjemmel i verdipapirhandelloven for Kredittilsynet
til å nedlegge midlertidige forbud mot shortsalg.
Departementet har ikke vurdert om det bør foretas andre regelendringer
om shortsalg enn de som er omtalt i punkt 3.3.2 og 3.4.2 i proposisjonen,
men er kjent med at spørsmål om blant annet opplysningsplikt ved
shortsalg drøftes i internasjonale fora, jf. f.eks. forslag 8. juli
2009 fra den europeiske komiteen for verdipapirtilsyn (CESR). Kredittilsynet
har tidligere vurdert om det bør innføres et shortsalgregister for
handel i norske markeder, men kom til at et slikt register ville
gi for ufullstendig og mangelfull informasjon til å kunne være positiv
for prisdannelsen, i tillegg til at aktørene ville påføres kostnader
og at nytteverdien for øvrig var usikker. Kredittilsynet har varslet
at det vil ta opp spørsmålet om shortsalgregister, og eventuelle
andre tiltak, på nytt i lys av utviklingen internasjonalt. Departementet
følger også de internasjonale prosessene på dette området, og vil
løpende vurdere behovet for nye regler om shortsalg.
Finansdepartementet sendte 16. februar 2009 Kredittilsynets brev
30. januar 2009, med forslag til endringer i verdipapirhandelloven
om shortsalg, på høring. Høringsfristen var 15. mai 2009.
Etter verdipapirhandelloven § 10-4 første ledd må verdipapirforetak
ved salg av finansielle instrumenter verdipapirforetaket ikke eier,
ha tilgang til de finansielle instrumentene slik at rettidig levering
er sikret på avtaletidspunktet. Etter loven § 10-4 annet ledd kan
verdipapirforetak bare formidle og utføre ordre om salg av finansielle
instrumenter kunden ikke eier, dersom kunden har tilgang til de
finansielle instrumentene og foretaket er sikret rettidig levering på
avtaletidspunktet. Reglene er blant annet begrunnet med at verdipapirforetakene
ikke skal utsettes for den oppgjørsrisiko som ligger i å utføre
et salg der kunden ikke har tilgang til de underliggende instrumentene.
Shortposisjoner kan også oppnås gjennom handel i derivater. Ved
formidling av og handel i derivater skal verdipapirforetak i henhold
til verdipapirhandelloven § 10-6 påse at det har betryggende sikkerhet for
oppfyllelse av sine forpliktelser. Ved medvirkning av oppgjørssentral
skal verdipapirforetak påse at kunden stiller minst den samme sikkerheten
som den oppgjørssentralen krever, jf. verdipapirhandelloven § 13-4.
Gjeldende bestemmelser i verdipapirhandelloven som innebærer
regulering av shortsalg og shortposisjoner retter seg således mot
verdipapirforetakene og ikke mot investor.
Dersom det oppnås vinning ved uaktsom eller forsettlig overtredelse
av verdipapirhandelloven § 10-4 første ledd, kan den som vinningen
er tilfalt pålegges helt eller delvis å avstå denne, jf. verdipapirhandelloven
§ 17-2 første ledd. Uaktsom eller forsettlig overtredelse av §§ 10-4
og 10-6 kan straffes med bøter eller fengsel i inntil 1 år, jf.
loven § 17-3 annet ledd nr. 1.
I brev 30. januar 2009 fra Kredittilsynet til Finansdepartementet
(vedlagt departementets høringsbrev 16. februar 2009) foreslo Kredittilsynet
at det i verdipapirhandelloven kapittel 3, som inneholder generelle
atferdsbestemmelser, innføres en ny bestemmelse som utvider det
personelle virkeområdet til bestemmelsen i loven § 10-4 første ledd
til å gjelde enhver investor som selger finansielle instrumenter
investoren ikke eier.
Kredittilsynet uttalte også at det vil være nødvendig å kunne
sanksjonere brudd på den nye bestemmelsen i kapittel 3, og foreslo
at uaktsom eller forsettlig overtredelse av den nye bestemmelsen
ilegges sanksjoner som i verdipapirhandelloven § 17-2 første ledd
(vinningsavståelse) og § 17-3 annet ledd (fengsel eller bøter).
Forslaget til ny bestemmelse i kapittel 3 vil etter ordlyden
også omfatte shortsalg verdipapirforetakene foretar som ledd i sin
egenhandel. For å unngå dobbeltregulering av verdipapirforetakenes
shortsalg, foreslo Kredittilsynet at verdipapirhandelloven § 10-4
første ledd oppheves, slik at kravet om dekning ved shortsalg samles
i én bestemmelse.
Den Norske Aktuarforening, Den norske Revisorforening, Norges
Bank, Landsorganisasjonen i Norge, Oslo Børs ASA og Oslo Clearing
ASA (de to sistnevnte har avgitt felles uttalelse) støtter forslaget fra
Kredittilsynet.
Den Norske Advokatforening «støtter i prinsippet forslaget».
Norges Fondsmeglerforbund er positiv til forslaget.
Næringslivets Hovedorganisasjon støtter forslaget og slutter
seg dessuten til uttalelsen fra Næringslivets aksjemarkedsutvalg,
som også støtter forslaget.
Nord Pool ASA støtter ikke forslaget, og anbefaler at en avventer
eventuell utvikling på dette området på EØS-plan. Dersom departementet
skulle tilråde at forslaget fra Kredittilsynet vedtas, mener Nord Pool
ASA at det er behov for en klarere presisering i lovteksten slik
at den foreslåtte bestemmelsen «ikke er å forstå slik at den får
anvendelse for investorer som engasjerer seg i derivatmarkedene».
Olje- og energidepartementet viser i sitt høringssvar til høringsuttalelsen
fra Nord Pool ASA. For gjengivelser av høringsuttalelsene vises
det til proposisjonen.
Departementet slutter seg i hovedsak til Kredittilsynets forslag
til ny bestemmelse i verdipapirhandelloven kapittel 3 om at enhver
selger bare skal kunne selge finansielle instrumenter selgeren ikke
eier, dersom selgeren har tilgang til de finansielle instrumentene
slik at rettidig levering sikres på avtaletidspunktet. I forhold
til gjeldende rett innebærer forslaget at det også blir forbudt
å foreta udekket shortsalg utenom norsk verdipapirforetak, og at
forbudet mot udekket shortsalg gjennom verdipapirforetak også legges på
investor direkte.
Investor er den nærmeste til å forhindre udekket shortsalg ved
å sikre egen tilgang til de finansielle instrumentene som selges.
Manglende oversikt i verdipapirforetakene over kundenes ulike posisjoner
i markedene, kan medføre at foretakene villedes med hensyn til kundenes
virkelige tilgang til instrumenter som selges, og således påføres
høy oppgjørsrisiko. Det er etter departementets vurdering ikke ønskelig at
foretakene utsettes for denne type risiko. I tillegg kan udekket
shortsalg være egnet til å manipulere prisdannelsen på finansielle
instrumenter, gjennom kunstig stort tilbud av instrumenter. Plikt
til dekning ved salg av finansielle instrumenter selgeren ikke eier,
bør derfor pålegges selgeren direkte. En slik plikt vil etter departementets
vurdering være egnet til å styrke tilliten til verdipapirforetakene
og til verdipapirmarkedene som sådan.
Advokatforeningen gir i sin høringsuttalelse uttrykk for at det
bør foretas en avklaring i lov eller forarbeid med hensyn til når
shortsalg foreligger og hva som er tilstrekkelig «tilgang» for levering
i slike situasjoner. Etter Advokatforeningens syn bør det slås fast
at det ikke foreligger udekket shortsalg når det selges verdipapirer
selger har kjøpt inn, men ikke har fått levert.
Shortsalg vil etter ordlyden i forslaget til ny bestemmelse foreligge
idet det selges finansielle instrumenter selgeren ikke eier. Det
vesentlige i denne sammenheng, og det som i praksis vil kunne være gjenstand
for tvil, vil være å avgjøre fra hvilket tidspunkt en investor vil
være å regne som eier av et finansielt instrument, alternativt fra
hvilket tidspunkt dette eierskapet opphører. Etter departementets
vurdering vil det ikke være hensiktsmessig å fastsette regler om
når slikt eierskap inntrer eller når eierskapet opphører. Dette
må avgjøres konkret, ut fra en samlet vurdering av når de ulike
eierbeføyelser til det finansielle instrumentet anses overdratt.
Departementet viser for øvrig til at Kredittilsynet i høringsnotatet
skriver at den foreslåtte bestemmelsen «er begrenset til salg (...)
ikke inngåelse av derivatkontrakter».
Når det gjelder kravet om tilgang til finansielle instrumenter,
mener departementet at det vesentlige må være at selgeren på en
eller annen måte har etablert en sikker tilgang til de finansielle
instrumentene på avtaletidspunktet. En slik tilgang kan f.eks. etableres
ved inngåelse av låneavtale om nødvendig antall finansielle instrumenter,
som kan trekkes på innen oppgjørsfristen. En nærmere veiledning
om når det foreligger et salg av et finansielt instrument, og/eller om
kravet til tilgang, kan etter departementets oppfatning nedfelles
f.eks. i form av rundskriv fra Finanstilsynet, der det tas utgangspunkt
i konkret markedspraksis og hvor det må legges avgjørende vekt på
formålet bak bestemmelsen.
Ny bestemmelse i verdipapirhandelloven kapittel 3 i tråd med
Kredittilsynets forslag vil innebære likebehandling av enhver, innlendinger
som utlendinger, som foretar shortsalg i finansielle instrumenter
notert på norske, regulerte markeder. Advokatforeningen og Nord
Pool ASA anfører i sine høringsuttalelser at de er «tvilende til
om det er hjemmel i MiFID eller MAD eller annen internasjonal rett
for å regulere shortsalg som utføres av utlendinger». Etter departementets
vurdering faller regulering av shortsalg utenfor virkeområdet til
direktiv 2004/39/EF (MiFID), jf. Ot.prp. nr. 34 (2006–2007) punkt
7.12.7. Departementet kan heller ikke se at direktiv 2003/6/EF (markedsmisbruksdirektivet,
MAD) er til hinder for regulering av shortsalg i verdipapirhandelloven.
Departementet ser heller ikke at annen internasjonal rett er til hinder
for norsk regulering på dette området. Videre kan nevnes at den
europeiske komiteen for verdipapirtilsyn i høringsnotat 8. juli
2009 med tittelen «CESR Proposal for a Pan-European Short Selling Disclosure
Regime», forutsetter at EØS-landene kan treffe tiltak vedrørende
shortsalg. Departementet mener det er hensiktsmessig å plassere
bestemmelsen i verdipapirhandelloven kapittel 3, som inneholder
generelle atferdsbestemmelser.
Derivater er å anse som finansielle instrumenter, jf. definisjonen
av finansielle instrumenter i verdipapirhandelloven § 2-2 femte
ledd. Ved et eventuelt salg av et derivat vil selgeren derfor ha
solgt et finansielt instrument. Etter departementets vurdering bør den
nye bestemmelsen i verdipapirhandelloven kapittel 3, om krav om
tilgang ved salg av finansielle instrumenter selger ikke eier, ikke
omfatte salg av derivater som nevnt i loven § 2-2 femte ledd, jf.
høringsuttalelsen fra Nord Pool og Olje- og energidepartementet.
Dette er heller ikke forutsatt av Kredittilsynet. Departementet
foreslår derfor at den foreslåtte ordlyden i den nye bestemmelsen
i kapittel 3 justeres slik at bestemmelsen utvetydig avgrenses til å
gjelde finansielle instrumenter som nevnt i loven § 2-2 første ledd
nr. 1 til 3, jf. § 2-2 annet, tredje og fjerde ledd. Departementet
legger til grunn at bestemmelsen ikke vil ha virkning for omsettelige
verdipapirer som nevnt i loven § 2-2 annet ledd nr. 3, siden slike
verdipapirer vil inneholde et derivatelement og omfattes av loven
§ 2-2 femte ledd, jf. spesialmerknaden til bestemmelsen i kapittel
13.
Den nye bestemmelsen i verdipapirhandelloven kapittel 3 vil også
omfatte verdipapirforetaks egenhandel. For å unngå dobbeltregulering
av shortsalg, bør loven § 10-4 første ledd etter departementets
vurdering oppheves. Forarbeidene til gjeldende § 10-4 første ledd
vil fortsatt være relevante da den nye bestemmelsen i kapittel 3
dels vil være en videreføring av gjeldende § 10-4 første ledd. Næringslivets
aksjeutvalg anfører i sin høringsuttalelse at gjeldende § 10-4 første
ledd kan bestå som en påminnelse til verdipapirforetak, og dessuten
gjøre forarbeidene til bestemmelsen lettere tilgjengelig. Etter
departementets vurdering ivaretas forbindelsen til disse forarbeidene
av henvisningen til gjeldende § 10-4 første ledd i merknaden til
den nye bestemmelsen, jf. kapittel 13. Departementet legger til
grunn at verdipapirforetakene vil etterleve bestemmelsen uavhengig
av om den er plassert i lovens kapittel 10 eller kapittel 3.
Verdipapirhandelloven § 10-4 annet ledd stiller krav om at verdipapirforetaket
skal påse at kunden har tilgang til de aktuelle finansielle instrumentene når
verdipapirforetaket opptrer som mellommann (ved formidling og utførelse
av ordre). Næringslivets aksjeutvalg anfører også at innføringen
av den nye bestemmelsen bør føre til en revurdering av innholdet
i gjeldende § 10-4 annet ledd når det gjelder verdipapirforetaks
aktsomhetsplikt. Etter departementets vurdering bør verdipapirforetak
fortsatt ha en slik plikt, selv om det etter forslaget til ny bestemmelse
i loven kapittel 3 vil påligge selger en plikt til tilgang ved salg
av finansielle instrumenter selgeren ikke eier. Tilfredsstillende
etterlevelse blant investorer av den nye bestemmelsen vil etter
departementets vurdering i større grad sikres ved en videreføring
av en slik plikt også på foretakenes hånd, og departementet kan
for øvrig ikke se at det er forhold som taler for opphevelse av
bestemmelsen i gjeldende § 10-4 annet ledd.
Norges Fondsmeglerforbund viser i sin høringsuttalelse til at
en rekke verdipapirforetak utelukkende driver mottak og formidling
av ordre til et annet verdipapirforetak som utfører ordren, og at
sistnevnte foretak etter ordlyden i gjeldende verdipapirhandellov
§ 10-4 annet ledd omfattes av plikten til å påse at kunden har tilgang
til – og kan levere – finansielle instrumenter som shortselges.
Det vises i uttalelsen videre til at loven § 10-5 første ledd etter
sin ordlyd gjelder «formidling av avtaler om lån», og ikke i tillegg
«utførelse» som i § 10-4 annet ledd, og til at verdipapirforetak
som utelukkende utfører ordre formidlet av annet foretak i praksis
vil ha «svært begrenset mulighet til å kontrollere kundens tilgang
og leveringsdyktighet».
Når et verdipapirforetak formidler instruksjoner om å utføre
investeringstjenester eller tilknyttede tjenester på vegne av sine
kunder til et annet verdipapirforetak, kan det verdipapirforetaket
som mottar instruksjonene, i medhold av verdipapirhandelloven § 10-15,
forholde seg til informasjonen som gis uten å henvende seg til kunden.
Verdipapirforetaket som formidler instruksjonene er ansvarlig for
at informasjonen er fullstendig og korrekt. Etter departementets vurdering
kan imidlertid ikke det utførende foretaket uten videre legge til
grunn at det formidlende foretaket har foretatt de nødvendige undersøkelser
av en kundes tilgang til finansielle instrumenter i henhold til
gjeldende verdipapirhandellov § 10-4 annet ledd, uten at det formidlende
foretaket har gitt informasjon om kundens tilgang. Departementet
mener således at verdipapirforetak som (utelukkende) utfører ordre, ikke
oppfyller kravet i § 10-4 annet ledd dersom det ikke er avklart
mellom det utførende og det formidlende foretaket at det formidlende
foretaket har plikt til å foreta, og har foretatt, undersøkelser
av kundens tilgang til de aktuelle finansielle instrumenter.
Departementet slutter seg til Kredittilsynets forslag om at uaktsom
eller forsettlig overtredelse av den nye bestemmelsen i verdipapirhandelloven
kapittel 3 bør kunne ilegges tilsvarende sanksjoner som ved overtredelse
av gjeldende § 10-4 første ledd. Dette innebærer at den som foretar
shortsalg i strid med den nye bestemmelsen kan pålegges vinningsavståelse
og straffes med bøter eller fengsel i inntil 1 år. Departementet
slutter seg til Kredittilsynets vurdering om at dette vil innebære
en betydelig effektivisering av forbudet mot udekket shortsalg.
Det vises til forslaget til endringer i verdipapirhandelloven § 17-2
og § 17-3.
Verken Finanstilsynet eller andre myndigheter har etter gjeldende
verdipapirhandellov særskilt hjemmel for å nedlegge midlertidig
forbud mot shortsalg. Kredittilsynet vurderte 8. oktober 2008 at
verdipapirforetak og investorers shortsalg, dekket eller udekket,
i finansaksjer notert på Oslo Børs, ville være i strid med verdipapirhandelloven
§ 3-9 i den situasjonen markedet da befant seg i.
I henhold til loven § 3-9 må ingen benytte urimelige forretningsmetoder
ved handel i finansielle instrumenter. Bestemmelsen innebærer således
et generelt forbud mot urimelige forretningsmetoder, og omhandler
ikke shortsalg spesielt.
I brev 30. januar 2009 fra Kredittilsynet til Finansdepartementet
(vedlagt departementets høringsbrev 16. februar 2009) foreslo Kredittilsynet
at det i verdipapirhandelloven kapittel 17, som inneholder bestemmelser
om sanksjoner, innføres en ny bestemmelse som gir Finanstilsynet
kompetanse til midlertidig å forby salg av finansielle instrumenter
selgeren ikke eier, under markedsforhold hvor slike salg kan ha
virkninger som er egnet til å forstyrre den finansielle stabilitet
eller markedets integritet. Inngåelser av derivatkontrakter som
kan ha slike virkninger vil etter forslaget også kunne omfattes
av midlertidige forbud.
Den norske Revisorforening, Norges Bank, Næringslivets Hovedorganisasjon
og Pensjonskasseforeningene støtter forslaget fra Kredittilsynet.
Den Norske Advokatforening mener at det på nåværende tidspunkt
ikke er riktig å lovfeste en hjemmel for Finanstilsynet til å nedlegge
midlertidig forbud mot shortsalg.
Den Norske Aktuarforening og Landsorganisasjonen i Norge støtter
forslaget.
Nord Pool ASA er imot forslaget. Høringssvaret fra Nord Pool
ASA 13. mai 2009 er i det alt vesentlige materielt likelydende uttalelsen
fra Den norske advokatforening 26. mai 2009.
Norges Fondsmeglerforbund uttaler i sitt høringssvar at det savner
«en nærmere omtale knyttet til hva som er egnet til 'å
forstyrre den finansielle stabilitet eller markedets integritet'.»
Norske Finansanalytikeres Forening mener at Kredittilsynet ikke
har argumentert overbevisende for behovet for adgang til å ilegge
midlertidige forbud mot shortsalg, og viser blant annet til at Kredittilsynet
i brevet til Finansdepartementet 30. januar 2009 vurderte at det
var «for tidlig, hvis det i det hele tatt er mulig, å foreta en
mer eksakt evaluering av restriksjonene på shortsalg [i ulike land
høsten 2008]».
Næringslivets aksjemarkedsutvalg støtter forslaget, men har noen
bemerkninger.
Oslo Børs er i tvil om en forbudshjemmel er nødvendig og egnet
som tiltak.
For gjengivelse av høringsuttalelsene vises det til proposisjonen.
Departementet slutter seg i hovedsak til Kredittilsynets forslag
til ny bestemmelse i verdipapirhandelloven kapittel 17 som gir Finanstilsynet
hjemmel for å midlertidig forby salg av finansielle instrumenter selger
ikke eier, under visse markedsforhold.
Den 8. oktober 2008 vurderte Kredittilsynet i pressemelding at
verdipapirforetak og investorer, i den situasjon markedet da befant
seg i, opptrådte i strid med verdipapirhandelloven § 3-9 om forbudet mot
urimelige forretningsmetoder dersom de gjennomførte shortsalg, dekket
eller udekket, i finansaksjer. Uttalelsen hadde virkning som et
midlertidig forbud mot shortsalg av aksjer (og fra 9. oktober 2009
også mot shortsalg av grunnfondsbevis) utstedt av finansinstitusjoner
notert på Oslo Børs. I pressemelding 28. september 2009 vurderte
Kredittilsynet at markedsforholdene ikke lenger var til hinder for shortsalg,
og gjennomføring av shortsalg i nevnte verdipapirer ville således
etter Kredittilsynets vurdering ikke lenger innebære fare for å
opptre i strid med verdipapirhandelloven § 3-9.
Etter departementets syn bidro Kredittilsynets offentliggjøring
av sine vurderinger av shortsalg under de rådende markedsmessige
forhold, til å redusere faren for økt ustabilitet i det finansielle
systemet. Kredittilsynets vurderinger innebar i praksis et forbud mot
en type handel som i den gjeldende situasjonen kunne bidratt til
en ytterligere svekkelse av tilliten til norske banker. Det rettslige
grunnlaget for det i praksis midlertidige forbudet kunne hatt en
klarere utforming. Det taler for at Finanstilsynet får særskilt hjemmel
for å nedlegge midlertidige forbud mot shortsalg i fremtiden. Etter
departementets vurdering vil en slik hjemmel tydeliggjøre Finanstilsynets
kompetanse og ansvar, og bidra til å styrke forutsetningene for
finansiell stabilitet. Det er generelt viktig at tiltak som har
virkning som forbud, og hvis overtredelse kan medføre sanksjoner,
er hjemlet i klare lov- eller forskriftsbestemmelser.
Departementet mener at eventuelle midlertidige forbud mot shortsalg
må forutsette en markedssituasjon hvor slike salg kan ha virkninger
som er egnet til å forstyrre den finansielle stabilitet eller markedets integritet.
Dette hensynet innebærer at vedtak om nedleggelse av eventuelle
midlertidige forbud mot shortsalg bare bør treffes ved helt spesielle
markedsforhold for de aktuelle finansielle instrumenter. Spesielle
markedsforhold kan etter omstendighetene forårsakes eller forsterkes
av tiltak i andre land, for eksempel dersom innskrenket adgang til
shortsalg i utlandet fører til økt interesse for shortsalg av norske verdipapirer.
Etter departementets vurdering bør det legges særlig vekt på
hensynet til den finansielle stabilitet, slik at det i første rekke
vil kunne være aktuelt å nedlegge midlertidig forbud mot shortsalg
i situasjoner hvor slike salg kan ha virkninger som er egnet til
å forstyrre stabiliteten i det finansielle systemet. I utgangspunktet
vil således en begrenset klasse av finansielle instrumenter kunne
bli gjenstand for midlertidige forbud når det er tale om hensynet
til finansiell stabilitet, hovedsakelig egenkapitalinstrumenter utstedt
av finansinstitusjoner notert på norsk, regulert marked, samt instrumenter
eller kontrakter med slike egenkapitalinstrumenter som underliggende.
Departementet forutsetter at eventuelle midlertidige forbud mot
shortsalg hjemlet i departementets forslag til ny slik bestemmelse
i verdipapirhandelloven kapittel 17, nedlegges for en kortest mulig
periode. Etter departementets vurdering bør eventuelle vedtak om
midlertidig forbud være begrenset i tid og ikke ha varighet lenger
enn seks måneder. Forbudets varighet, samt begrunnelse for nedleggelse
av forbud, bør angis i vedtaket om nedleggelse av midlertidig forbud.
Den angitte varigheten av det midlertidige forbudet bør ikke forhindre
Finanstilsynet fra løpende å vurdere om forbudet skal opprettholdes
og eventuelt oppheve vedtaket på et tidligere tidspunkt dersom Finanstilsynet
skulle finne grunn til det ut fra de aktuelle markedsmessige forhold.
Senest ved utløpet av det midlertidige forbudet må Finanstilsynet foreta
en fornyet vurdering av om det er tilstrekkelig grunnlag for å forlenge
det midlertidige forbudet ved nytt vedtak.
Før det treffes eventuelle vedtak om midlertidig forbud mot shortsalg,
bør det etter departementets vurdering ses hen til hvilke uønskede
virkninger forbudet kan ha. Eventuelle forbud bør ha begrenset omfang.
Transaksjoner som ikke har virkninger som er egnet til å forstyrre
den finansielle stabilitet eller markedets integritet, bør i hovedsak
unntas (eksplisitt) fra forbud der slikt unntak for øvrig er hensiktsmessig.
Etter departementets vurdering vil det særlig kunne være aktuelt
å unnta markedspleiervirksomhet fra eventuelle forbud.
Komiteens flertall, alle unntatt medlemmene
fra Fremskrittspartiet, er innforstått med at bestemmelsene i verdipapirhandelloven
i dag kun omfatter shortsalg som utføres eller formidles av verdipapirforetak.
Det har etter norsk rett med andre ord ikke vært noe forbud mot
at investorer gjennomfører udekket shortsalg når handelen ikke formidles
gjennom verdipapirforetak underlagt norsk regelverk. Manglende oversikt
i verdipapirforetakene over kundenes ulike posisjoner i markedene
kan medføre at foretakene villedes med hensyn til kundenes virkelige
tilgang på de instrumenter som selges. Verdipapirforetakene kan
på denne måten påføres høy oppgjørsrisiko. Samtidig er det fare
for at udekket shortsalg skal være med på å manipulere prisdannelsen
på finansielle instrumenter gjennom et kunstig høyt nivå på tilbudet.
Flertallet er av den oppfatning at forslagene til
endringer i regelverket medfører en hensiktsmessig innstramming
som er egnet til å begrense risikoen ved shortsalg, ved at lovens
personelle virkeområde nå utvides til å gjelde enhver investor som
selger finansielle instrumenter investoren ikke eier. I realiteten
vil det da gjelde et generelt forbud mot udekket shortsalg. Dette
vil bidra til å styrke integriteten i verdipapirmarkedene. Endringen
har til formål å bidra til at levering skjer som avtalt – både i
tid og innhold. Dette gir også bedre forutsigbarhet for investorer
i verdipapirmarkedet. Samtidig medfører det en likebehandling av
alle som handler i Norge, ved at alle investorer underlegges samme
krav til dekning.
Et annet flertall, alle unntatt medlemmene fra
Fremskrittspartiet og Høyre, slutter seg til regjeringens forslag
om endringer i verdipapirhandelloven om salg av finansielle instrumenter
selger ikke eier – såkalt shortsalg.
Dette flertallet, alle unntatt medlemmene fra
Fremskrittspartiet og Høyre, er likeledes positiv til at Finanstilsynet
gis hjemmel for midlertidig å forby salg av finansielle instrumenter
selgeren ikke eier, og støtter Finansdepartementets vurdering om
at det er viktig at tiltak som har virkning som forbud, og hvis
overtredelse kan medføre sanksjoner, er hjemlet i klare lov- eller
forskriftsbestemmelser. Under spesiell uro, som for eksempel ved
finansielle kriser, som rammet mange land så sent som i 2008, kan
normale markedsmekanismer opphøre å fungere. Blant annet for å unngå
særlig skadelig kurspåvirkning i slike situasjoner, kan midlertidig
forbud mot shortsalg være hensiktsmessig. Dette flertallet vil vise
til at det midlertidige forbudet mot shorthandel med verdipapirer
i finansselskaper som ble innført i Norge høsten 2008 motvirket
uønskte negative svingninger i verdipapirmarkedet, samt medvirket
til å styrke finansiell stabilitet. Vedtak om midlertidig forbud
bør imidlertid kun treffes ved helt spesielle markedsforhold, i
situasjoner hvor shortsalg kan ha virkninger som er egnet til å
forstyrre den finansielle stabilitet eller markedets integritet. Dette
flertallet slutter seg også til departementets forutsetning
om at vedtak om forbud må nedlegges for en kortest mulig periode,
og være begrenset i tid.
Samlet sett mener dette flertallet at de foreslåtte
endringene i reglene tilknyttet såkalte shortsalg vil bidra til
å styrke tilliten til verdipapirmarkedet.
Komiteens medlemmer fra Fremskrittspartiet,
Høyre og Venstre merker seg at det er stort sprik blant
høringsinstansene når det gjelder endringene i verdipapirhandelloven
for shortsalg. Disse medlemmer vil gjøre oppmerksom
på at det internasjonalt er en debatt og et åpent spørsmål om shortsalg
virker stabiliserende eller destabiliserende på markedene og forundres
av at departementet ikke har en forskningsbasert gjennomgang av
temaet. Kunnskapen om shortsalg og dets virkninger er lav i Norge
og uten en bred, kunnskapsbasert gjennomgang av temaet, er det enkelt
å tillegge shorthandel skylden for utslag i markedene som har helt
andre årsaker. Disse medlemmer noterer seg at det
er ingen tall eller gjennomgang i meldingen som sier noe om omfang
og størrelsesorden på shortsalg i Norge i dag eller ved inngangen
til finanskrisen. Disse medlemmer slutter seg til
at oppgjørssikkerhet og risiko er betydelige utfordringer ved shortsalg,
men ønsker en bredere gjennomgang av temaet for å være sikker på
at tiltak som iverksettes er effektive og målrettet uten å skade
markedets effektivitet.
Disse medlemmer merker seg at det å gi Finanstilsynet
adgang til midlertidig forbud mot shorthandel, er omstridt blant
høringsinstansene. Det påpekes blant annet at Finanstilsynet ikke
har argumentert overbevisende for behovet for adgang til å ilegge midlertidige
forbud mot shortsalg, at markedseffekten av forbudet som ble innført
under finanskrisen er uklar og at det er store utfordringer i å
avgrense forbudet i forhold til hva slags instrumenter som inkluderes.
Det er prinsipielt utfordrende å gi en tilsynsmyndighet ensidig
rett til et så drastisk tiltak i gitte situasjoner uten å ha klare
retningslinjer for hva som skal kunne utløse et forbud. Oslo Børs
er dessuten i tvil om forbudshjemmel er egnet og nødvendig. Et midlertidig
forbud vil kunne gi mange investorer store utfordringer og gi utilsiktede
utslag i forhold til posisjoner de har inngått.
Finanskrisen var en helt ekstraordinær situasjon. Markedene har
stabilisert seg og de midlertidige forbudene som ble innført, er
opphevet. Disse medlemmer er av den oppfatning av
at man kan ta seg tid til en grundig og forskningsbasert gjennomgang av
erfaringene før man presenterer lovendringer.
Disse medlemmer fremmer følgende forslag:
«Stortinget ber regjeringen komme til Stortinget med en egen
sak om shorthandelens virkninger på markedene med utgangspunkt i
erfaringene etter finanskrisen. Behovet for drastiske virkemidler
som innføring av midlertidige forbud må være en del av denne gjennomgangen.»
Komiteens medlemmer fra Fremskrittspartiet
og Høyre er skeptisk til en stående hjemmel for midlertidig
forbud mot shortsalg, og viser til høringsuttalelser fra blant andre
Den Norske Advokatforening og Nord Pool ASA. Disse høringsinstansene
påpeker at det ikke foreligger dokumentasjon som viser at innføringen
av restriksjoner mot shortsalg hadde nevneverdige virkninger med hensyn
til å redusere volatiliteten i de aksjer som ble omsatt. Disse høringsinstansene
påpeker at rapporten arbeidsgruppen viser til slår fast at likviditeten
av aksjene ble svekket, og at den anbefaler at det anlegges en felles
europeisk tilnærming til en eventuell regulering.
Etter disse høringsinstansenes syn er shortsalg en legitim investeringsstrategi
blant flere. Høringsinstansene påpeker dessuten at et plutselig
forbud mot shortsalg kan føre til en innlåsningseffekt over lengre tid
for aktørene, og derigjennom skape unormale markedsmekanismer. At
myndighetene gis slike hjemler kan også svekke tilliten til at markedet
skal fortsette å fungere.
Disse medlemmer mener en felles tilnærming er
fornuftig og viser til diskusjonene som foregår i EU og USA om begrensninger
i shortsalg. Disse medlemmer mener det ikke er klokt
å innføre et særnorsk regelverk knyttet til dette. Disse
medlemmer er av den oppfatning at vi bør avvente konklusjonene
i EU og USA, og at Norge deretter bør følge konsensus. Dette vil
skape like rammebetingelser for alle.
Disse medlemmer går imot regjeringens forslag
til hjemmel til midlertidig å forby salg av finansielle instrumenter
selgeren ikke eier (shortsalg).
Disse medlemmer fremmer følgende forslag:
«Stortinget ber regjeringen ta initiativ til en felles europeisk/internasjonal
tilnærming til en eventuell regulering når det gjelder shortsalg.»